崔梦莹
摘要：东盟十国以及中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰15个国家于2020年11月15日正式签署《区域全面经济伙伴关系协定》，标志着世界上涵盖人口最多、成员构成最多元、最具发展活力的自由贸易区成立。本文利用事件分析法，分析RCEP的签订对于相关概念股的影响，研究RCEP对相关上市公司通过股票市场产生的互动关系。结果表明：《区域全面经济伙伴关系协定》的签订总体上对相关概念股有正向作用，并且其影响程度显著，这对宏观经济运行和微观主体的投资行为具有一定的意义。
关键词：区域全面经济伙伴关系协定 事件分析法 RCEP
一、引言
《区域全面经济伙伴关系协定》（Regional Com-prehensive Economic Partnership）（以下简称RCEP）于2012年由东盟十国发起，邀请中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰、印度6个对话伙伴国参加。历经7年谈判，2020年11月15日，第四次RCEP会议以视频方式举行，15个成员方克服新冠肺炎疫情带来的困难，全面完成协定1.4万多页的法律文本审核工作，在15国领导人共同见证下，各国贸易部长正式签署了《区域全面经济伙伴关系协定》。RCEP涵盖人口超过35亿，占全球的47.4%，将进一步促进本地区产业链的融合，为区域经济一体化注入动力。
RCEP既是目前全球最大的自贸协定，还是一个全面、现代、高质量和互惠的自贸协定。《区域全面经济伙伴关系协定》共涵盖了20个章节，既包括货物贸易、服务贸易、投资等市场准入，也包括知识产权、竞争政策、电子商务、贸易便利化、政府采购等大量规则内容。RCEP最大限度兼顾了参与国不同的经济发展状况和各方诉求，给予了最不发达国家差别待遇，来帮助发展中成员加强经济建设，促进本地区的包容均衡发展，促进相关国家更好地融入区域经济一体化的进程。在国际局势发生深刻变化，单边主义愈演愈烈，经济全球化遭遇逆流，新冠肺炎疫情给世界各国经济带来严重冲击的背景下，15个成员国保持密切磋商，如期签署RCEP，表明了各国以实际行动维护多边贸易体制和推动区域经济一体化、建设开放型世界经济的决心。
本文将采用事件分析法，利用股票交易数据分析RCEP的签订对相关概念股的考虑现金红利再投资的日个股收益率的影响。本文的安排如下：第二部分为文献综述，第三部分为研究设计及步骤，第四部分为实证结果及解释，最后将针对研究结果给出结论和建议。
二、文獻综述
（一）政策对股价波动的影响
针对政策对股价波动的影响始于上世纪70年代，Baesel等（1979）通过研究发现，新信息会加剧股票价波动。彭文平等（2002）采用事件分析法得出政府政策会对市场造成较大影响的结论。肖珑（2006）发现我国股票市场价格波动具有不平衡性，短期内的政策对股价波动的影响更加显著，且股票市场容易对政策出现过度反应的情况（王春峰，2010）。
（二）事件分析法
针对相关政策对股票价格的影响，事件分析法是目前学界常用的方法之一。Dolle（1933）最早提出了事件分析法，后经Myers（1948）、Barkey（1956）、Fama（1969）进一步完善。胡金焱（2002）采用事件分析法指出政策面信息是引起股价波动最重要的影响因素。单敬群（2017）运用事件分析法对“一带一路”政策下相关行业股票的表现进行研究，发现全样本股票在事件期内获得了14.64%的累积平均超额收益率，并且通过了显著性检验。魏成龙等（2009）同样采用事件分析法，指出当国家出台房地产宏观政策时，房地产行业股价会明显下降。杨琴（2017）选择了“十八届五中全会”作为事件日，选择了137只事件驱动型基金作为研究对象，指出我国资本市场上通过事件驱动策略来获得超额回报的可能。
（三）《区域全面经济伙伴关系协定》的影响
在RCEP正式成立之前，就有学者模拟了RCEP建成后的经济影响，如Itakura（2013）基于可计算一般均衡模型评估了《区域全面经济伙伴关系协定》对东盟国家的影响，指出东盟10国都能从参与RCEP中受益，贸易的自由化与投资促进了各国GDP的增加。因此，中国应该积极推动RCEP的建立和发展，这符合建立以亚洲为中心的自由贸易协议的立场（张凤林，2013）。此外，钱泉（2016）基于引力模型，分别构建了贸易创造和贸易转移效应的模型研究“中国加入RCEP是否有利于中国的贸易发展”，研究表明：中国加入RCEP产生了贸易创造效应，而没有产生贸易转移效应，因此加入RCEP有利于中国的贸易发展和进出口增加。刘艺卓等（2017）就RCEP对中国贸易规模、福利水平、GPD等方面的影响进行了一般均衡模拟研究，运用GTAP模型进行分析，结果表明RCEP的建立使得成员国整体受益。而RCEP的正式签订使得关于协定的研究不断增多。钱进（2021）利用GTAP和一般均衡模型，通过逐步减低RCEP成员之间关税水平的方式，探讨成员间的产业产出情况，指出随着成员间的关税水平降低，成员国的国内经济产出增加，各个成员方的产业互补优势更加明显。沈铭辉等（2020）通过分析RCEP的基本框架和内容，指出RCEP的达成将改善中国外部贸易环境，为中国经济增长提供新动能。此外，还有研究量化分析了RCEP对外商直接投资、中国贸易流量、温室气体排放、可再生能源贸易等不同领域的影响。
目前，由于RCEP于2020年11月签订，因此分析RCEP对于中国经济及世界经济带来的影响的论文较少，随着区域全面经济伙伴关系协定的不断发展和深化，对于受益于RCEP的公司来说，相关政策的影响将日益深化。因此，本文对于揭示区域全面经济伙伴关系协定这一政策的影响，为投资者的投资决策以及中国推动RCEP的不断发展和深化等方面提供有益的帮助。此外，现有文章多从定性角度分析区域全面经济伙伴关系协定带来的政治和经济影响，本文的边际贡献在于从定量角度分析了区域全面经济伙伴关系协定对概念股股价日收益率波动的影响。本文的不足之处一是由于RCEP尚未在股票市场形成相关指数，对于相关概念股的选取缺乏指数依据;二是没有考虑RCEP的签订对不同行业股票绩效的影响。
三、研究设计及步骤
（一）样本选取及数据说明
本文选取了RCEP相关概念股，所选取的概念股及代码如表1。所选择的概念股多集中在交通运输、商贸和纺织领域，共34支股票。股票数据来源于国泰安（CSMAR）数据库，使用软件为Stata 16，使用方法为事件分析法。事件分析法（Event Study）经过几十年的发展历程，已经成为学术领域研究股价事件性波动的公认的方法。金融市场上会有各类事件发生，而这些事件对经济的影响可以通过资产价格的变化反映，事件分析法通过比较事件发生前后资产价格的变化来分析时间对经济的影响程度。事件分析法与DID方法相比，可以通过对选定窗口期进行连续观察分析，具有一定的优势。本文假设我国证券市场是半强势有效市场，即市场中的公开信息将在股价中得到反映。因此，政策消息的公布也会对股价产生影响。
（二）研究步骤
1.根据所选事件，确定事件窗口以及估计窗口。对于事件窗口和估计窗口的界定，目前学术界没有形成统一意见。因为RCEP正式签订日为休市期间，因此本文将事件日定义为RCEP正式签订的下一正常交易日，即2020年11月16日，事件窗口期确定为[-12，12]，窗口估计期为[-132，-13]，即时间日前132天到前13个交易日，共120个交易日，通过考察平均超额收益率和累积平均超额收益率来进行资本市场冲击效应检验。
2.计算正常收益率、超额收益率及累积超额收益率。本文运用资本资产定价模型（CAPM模型）来估算股票的正常收益率，该模型假定市场收益与股票收益之间存在稳定的线性关系。
第一步：按照市场模型法计算出正常收益率
其中，Rit是估计窗口内第t日的考虑现金红利再投资的日个股收益率，Rmt是估计窗口内第t日的市场收益率，本文选择沪深300指数作为市场收益率。
第二步：利用最小二乘法估算，然后将根据模型回归得到的窗口期的收益率代入方程中得到假定该事件未发生的对应的事件窗口正常收益率，再将事件窗口股票实际收益率与利用OLS方法估算出的正常收益率相减，得到第i支股票的个股超额收益率（AR）
第三步：将窗口期内N支股票的个股超额收益率相加取平均，得到N支股票在第t日的平均超额收益率AAR。
第四步：将N支股票在事件窗口m期内的平均超额收益率相加，得到累积平均超额收益率CAR。
第五步：对累积平均超额收益率进行相关假设检验，其检验统计量服从自由度为n-1的t分布，若CAR显著不为0，说明事件的发生对股价带来显著性的影响。统计检验的具体假设如下：
四、实证结果及解释
本文采用事件分析法以评价RCEP条约的正式签订是否带来超额收益，实证结果如表所示，表2为AAR及其显著性检验表，表3为不同区间的累积平均异常收益率及其显著性，图2为CAR趋势表。
根据表2可知，在事前窗口期内，每日的平均超额收益率有8天显著，在该时间发生日的当天，平均超额收益率在99%的置信水平上显著，在窗口期后，有7天显著，可以看出市场对“区域全面经济发展协定签订”这一事件做出了快速的反应。
根据表3及下图2可知，累积平均超额收益率CAR自事件日后一天至事件日后六日均大于0，在事件日上升得尤为明显，在T+1达到0.0418的高点，说明RCEP签订后，市场对这一信号的解读积极，多数投资者对概念股相关公司的未来发展充满信心，事件窗口[0，0]、[0，1]、[0，2]均在1%的水平上显著，而[0，3]、[0，4]也在10%的水平上显著，说明RCEP的签订导致对相关概念股具有显著为正的冲击效应。而在事件日后的后几日显示出稳健增长的态势，反映相关投资者在逐步消化利好消息的过程中，相关概念股的收益率也渐渐回归常态。而CAR，说明投资者对于消息刺激的反应大于利好实现的反应，总体来说，市场对于区域全面伙伴关系协定的反映都是积极的，这将在很大程度上促进RCEP的实施及不断发展壮大。
五、结论及建议
“区域全面经济伙伴关系协定”总体上使得相关概念股表现出正的超额收益率，对相关行业表现出积极的影响。RCEP在给沿线国家带来经济效益的同时，也面临着诸多挑战，主要表现在以下方面：一是逆全球化和保护主义愈演愈烈。世界经济在2008年全球金融危机爆发后，陷入“长期性停滞格局”（张明，2020）。美国前总统特朗普发动贸易战，频频“退群”，对经济全球化发展造成了阻碍。而美国大选又给世界经济带来了不确定性，未来的世界经济和贸易发展将不断面临未知的挑战。二是全球性区域经济一体化遭遇挫折。根据世界贸易组织数据，全球RTA的绝对数量在不断增多，但是每年生效数量却在减少。与此同时，美国滥用“一票否决”机制，组织任命新法官，导致WTO上诉机构停摆，全球多边贸易体制面临着前所未有的危机。三是RCEP相关国家经济发展水平各异，整合具有一定困难。目前区域内各方在货物贸易、投资、服务贸易、原产地规则等诸多领域都存在着较大差异，尽管RCEP兼顾了不同国家的经济发展状况，然而由于各国之间的经济发展水平差异巨大，整合不同国家的经济资源，形成同一开放标准具有一定难度。
针对RCEP面临的挑战，中国可以采取的策略措施如下：
（一）提高开放程度和开放能力，积极贡献“中国方案”
我国发展仍然处在重要战略机遇期，经济社会发展具有持续向好的基础，同时也面临更加严峻、更趋复杂的风险挑战，面对经济、政治、外交、舆论以及军事等多方面的压力，中国更应该保持战略定力，扩大对外开放，稳步推进国内改革，将RCEP与“一带一路”倡议有效衔接，构建经贸发展新规则，加快打造区域融合发展合作典范。
（二）坚定维护东盟在RCEP中的主导地位，提高RCEP协定的包容性和灵活性
东盟在区域全面经济伙伴关系协定中发挥着独特的领导作用，我国应坚定维护东盟在RCEP中的主导地位，重视东盟在东亚合作中的主导作用，秉持“开放包容、互惠互利”的发展原则，促使相关国家更加积极主动地融入全球化的过程中，重视与相关国家的合作，同时应发扬大国风范，积极帮助相关协定国的经济发展，增强相关国家经济发展信心。
（三）推动RCEP优化升级
尽管RCEP已达成全面合作协议，但是相关国家市场开放不充分，容易受到域外国家干扰，包容性和灵活性有待强化，因此應该进一步完善相关协定，尽快消除各种贸易壁垒，推动RCEP的转型升级，不断完善RCEP治理架构，增强抗外部干扰能力，拓宽RCEP合作渠道，提高开放质量和合作效率，促进要素不断整合，夯实合作基础，使RCEP成为区域经济合作的典范。
参考文献：
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作者单位：中国人民大学
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