莱斯利·P·诺顿（Leslie P. Norton）
绘图/《巴伦周刊》
可持续投资通常被称为ESG投资，ESG指标分别从环境、社会和公司治理角度来衡量企业发展的可持续性。ESG投资不再是一个容易被忽视的投资领域，现已成为市场上的一股力量，并终于得到了重视。目前美国有三分之一的资产是根据可持续原则进行管理的，这是一个相当高的比例。在拜登政府采取措施遏制全球气候变暖、积极支持ESG投资之际，这一比例可能会进一步上升。
ESG投资发展的下一步是什么？可以肯定的是，针对ESG投资资金的监管会加强，ESG指标的标准化程度会提高，投资者基础也会更成熟。更重要的是，现在有越来越多的公司正在寻找化解可持续发展面临的挑战的解决方案。
《巴伦周刊》举办的第二届ESG投资圆桌会邀请了三位投资专家参加，他们分别是：Brown Advisory Sustainable Growth（BIAWX）联席经理、知名选股人卡琳娜·芬克（Karina Funk），擔任业绩优异的Putnam Sustainable Leaders（PNOPX）和Putnam Sustainable Future（PMVAX）联席经理刚满三年的凯瑟琳·柯林斯（Katherine Collins），晨星（Morningstar）美洲区可持续发展研究主管乔恩·黑尔（Jon Hale）。
这次圆桌会的讨论是通过Zoom进行的，以下是经过编辑的谈话内容。
《巴伦周刊》：养老基金和其他大型机构一直很青睐ESG投资，不过在过去的一年里，ESG投资似乎已经变得更主流。
乔恩·黑尔：2020年的资金流入规模创下纪录，超过500亿美元资金流向了可持续投资共同基金和交易所交易基金，几乎占到当年所有资金流入规模的四分之一，是2018年的10倍多，是2019年200亿美元的2倍多。我们估计，仅2021年一季度的资金流入规模就超过了200亿美元。美国现在有400多只基金都以某种方式强调可持续投资。最后但也很重要的一点是，所有类型的资产管理公司都在把ESG纳入其投资过程。
疫情令可持续发展更受关注，气候危机是其中最受关注的问题。所有这一切都发生在一个充满挑战的背景下，包括监管环境变得更具挑战性。
《巴伦周刊》：人们对ESG投资持两极分化看法的阶段是否已经过去了？
凯瑟琳·柯林斯：人们对ESG投资的态度发生的主要转变之一是把可持续发展视为企业战略的核心，因此ESG也是投资者要考虑的因素。我很高兴地听到许多投资界同行称ESG“显然”对长期业务基本面非常重要。当我们和企业的领导团队交谈时，他们也有同样的看法，他们最关心的是100%的ESG——重视自己团队、客户和供应商的利益和发展。另一个重大转变是认识到了一些问题之间是有相关性的：现在人们对公共卫生危机和经济危机之间的关系、经济危机和社会公正危机之间的关系以及社会公正危机和气候危机之前的关系有了更系统的理解，必须把这些问题放在一起进行分析。在如此糟糕的背景下看到强劲的资金流动和表现，真是让人在担忧的同时感到了一些欣慰。
卡琳娜·芬克：ESG已经在投资过程中发挥作用了，那些关心优质管理团队、企业长期发展前景和吸引人才能力的投资者所实践的就是ESG，并不需要特别指出“我在做ESG投资”这一点。在运营环境变得更加动荡和不可预测之际，风险随处可见，包括政治风险、疫情以及我们一直在谈论的社会和环境之间相互关联的关系。这些都是存亡风险，而不仅仅是ESG风险。
过去一年是一个定义企业文化和遗产的转折点：企业是否愿意把疫情与环境和社会问题上的挑战联系起来？我希望我们能够更好地衡量、管理、披露和理解这些风险是如何真正体现在企业的财务报表、战略和增长前景上的。
《巴伦周刊》：在ESG投资方面，投资顾问们还没赶上这股趋势，原因是什么？
乔恩·黑尔：有一种旧观点认为ESG投资的表现不好，投顾们受到的训练是直截了当地告诉客户：“我的责任是帮助你成为一个理性的投资者，如果你想为这个世界做点好事，那就赚一大笔钱，然后把钱捐出去。”如今这种观点已经过时了，ESG对于企业的长期成功和全球经济体系的健康都很重要。ESG的下一阶段将重点关注除了利润，投资还会给人类和地球带来什么样的影响。对于年轻的投顾来说，通过与客户谈论ESG来抢占市场份额是一个巨大的机会。
凯瑟琳·柯林斯：投顾们和客户的对话往往从“你反对哪些事情”开始，然后会得到一长串复杂而且有时候相互矛盾的答案。我一直鼓励和我一起工作的投顾反过来问：“你支持哪些事情？”如果每个人都支持个人的发展、我们整个地球的发展以及更高效的系统，投顾们就可以开始迎头赶上这股趋势。
卡琳娜·芬克：当投顾开始这样做时，他们会发现不仅客户关心这些问题，他们自己其实也一样。一家科技公司的首席执行官最近告诉我：“上次在斯德哥尔摩时，社会和环境活动家格蕾塔·桑伯格（Greta Thunberg）对我说：作为这家大公司的首席执行官，你打算做点什么来参与解决问题，而不是参与问题本身？”那次对话改变了他的生活，他正在公司内部做出改变。
《巴伦周刊》：那么ESG投资表现不佳的观点已经被抛弃了吗？
卡琳娜·芬克：有关ESG投资跑赢的数据越来越多，这些数据都是通过使用大量长期数据集得出的。有证据表明，ESG投资的回撤风险（衡量资产在遭受损失后价格触及新高所需时间的一个指标）已经下降，而且有跑赢的潜力。从数据来看，表现最好的是那些有3年、5年和10年以上记录的投资策略，多年来ESG一直被整合在这些投资策略中，而且在所有主要时间段内均跑赢。
凯瑟琳·柯林斯：对我来说一个关键的问题是，没有任何证据表明ESG投资存在系统性、长期性跑输的情况。和研究其他投资的表现一样，研究ESG投资的表现也必须做尽职调查，我可以说，如果ESG投资的表现不好，我们就不会坐在这里和《巴伦周刊》讨论这些话题，这就是证明。
《巴伦周刊》：有道理。特朗普执政时期有一项规定导致把可持续基金纳入退休计划非常困难，美国劳工部此前表示不会实施特朗普政府的这项规定，这对投资者来说是个很大的机遇。如果被纳入，会带来什么样的影响？
乔恩·黑尔：2020年流向可持续基金的500亿美元没有一笔是通过退休计划流入的，我们正在等待新规定的出台，真正表明ESG因素是做投资时确实应该考虑的因素，特别是从长期来看，这和退休储蓄者的时间范围很吻合。此外，美国有许多务工人员会愿意以这种方式投资，为退休做准备，这会让他们更有保障。
《巴伦周刊》：如果出台这样一项新规的话，会包括哪些內容？
乔恩·黑尔：我希望劳工部能在新规里清晰地表明立场：第一，对于退休计划受托人来说，把ESG因素纳入投资过程就算不是必须要做的也是应该做的;第二，主动关注ESG因素的基金是合适的选择，前提是它们的风险/回报状况与相同投资类别的基金具有竞争力;第三，ESG可以作为401（k）计划中养老金默认投资选择（QDIA）的组成部分。特朗普执政时期的相关规定试图彻底禁止ESG作为QDIA的一部分，我们知道很多退休计划都对ESG感兴趣，正在等待更明确的监管方针。
《巴伦周刊》：欧洲关于可持续金融的指导方针最终也会影响到美国的资产管理公司。美国证券交易委员会（SEC）也在介入，确保这些基金不会“漂绿”（greenwashing），即虚假宣传自己是做可持续投资的。
凯瑟琳·柯林斯：很明显，建立一套精炼、基于原则的全球监管体系的梦想短期内不会实现。ESG方面的文书工作正在以惊人的速度加快，对于SEC来说，ESG流程和产品的描述需要与实际结果相匹配。令人困惑的是，我们仍然在精简语言，精炼定义，ESG正处于“尴尬的青春期”，无法用特别精简的语言表达，也无法立即被理解。最主要的问题是沟通不够清晰，而不是背景不利。
乔恩·黑尔：我不喜欢用“漂绿”这个词，这个词被滥用了，被很多人用来指代那些没有达到他们预期目标的事情。监管机构对ESG的看法是要说到做到。实施ESG策略有一系列方法，财务顾问在挑选ESG基金时不能像挑选标普500指数基金那样从里面选出最便宜的就行了。挑选ESG指数基金的方法各有不同，晨星寻找的是主动型基金，至少挑出了6只，而且这些主动型基金都有各自独特的偏好。
卡琳娜·芬克：标准化非常重要，但利益相关者的目标各有不同。我们应该使用不同的ESG信息，举例来说，消费者可能想知道产品是否清洁和有机，而捐赠机构可能想知道企业的行为是否与捐赠机构的目标一致。我希望我们能找到一些共同点，但ESG总是带有一定的主观色彩。
还记得提高金融透明度这一过程花了多长时间吗？1913年的宪法第十六条修正案确立了联邦所得税，1917年美联储发布了关于如何报告财务收益的统一会计准则，但在大萧条期间，很多会计欺诈案被曝光，促使政府采取更严格的措施。
近年出台的萨班斯-奥克斯利法案（Sarbanes-Oxley Act）也是针对会计欺诈的。当涉及到ESG数据时，监管和自我监督的缺乏以及信息披露不足是我们必须解决的主要问题，我们不要把ESG数据和对托管过程很重要的披露与可能有其他用途的ESG数据相混淆。
《巴伦周刊》：相关标准什么时候能建立起来？
凯瑟琳·柯林斯：相关数据越来越多，我们正在朝如何让计算和验证更加标准化的方向走，这一点很重要。可持续发展会计准则委员会（SASB）围绕可持续发展的重要性的思考已经形成了一个成熟的全球性框架，花了10年时间才发展起来。
《巴伦周刊》：ESG数据标准化面临哪些挑战？
凯瑟琳·柯林斯：现在有一种只从“是”或者“不是”角度看问题的二元化思维，很多人会问我“这是一只ESG股票吗”这样的问题。在考虑每一笔投资时，都应该考虑到相关ESG问题，这不是一个能用“是”或者“不是”回答的问题。
我们已经花了很多时间讨论有关ESG的一些基底问题，比如监管、合规和数据标准。我担心如果我们只低着头关注这些基底问题，就会错过抬头看到ESG投资回报潜力的机会，作为股权投资者，我们更应该关注上行趋势。
绘图/《巴伦周刊》
《巴伦周刊》：加强与企业的互动是ESG的重要组成部分，在这方面出现了哪些趋势？
凯瑟琳·柯林斯：客户提出的问题越来越多，期望值也越来越高。这种互动主要有三方面：代理流程、注重长期管理的外部合作伙伴关系、在投资过程中的参与，第三点是最独特的一部分。主动型基金经理大部分时间都花在与企业领导层的交谈上，这些谈话是独特、有力的，而且内容和深度会随着时间的推移而增加。在我30多年的投资生涯中，我发现提出一个不一样、更好的问题，或者一个真诚、严肃的问题所带来的影响力非常大。对于任何一家大企业的首席执行官来说，就一个很重要的话题被问到一个真诚的、开放式的问题是非常罕见的，接下来的对话会非常棒。这有助于我们对企业及其战略有更长期的理解，也有助于企业与其他关心这些问题的人进行讨论。
卡琳娜·芬克：作为主动型基金经理，我们不需要等待代理投票来传达我们的期望。作为做集中投资的人，我们有发言权，而且希望明智地利用这种发言权。我们更青睐优质公司，不太可能为了改变公司的行为而买入股票。我们从一开始就设定了期望，但不会带着一份包含50个不同ESG问题的清单和公司管理团队交谈，每年会选择三到四个对我们投资模式至关重要的ESG问题和他们讨论。
过去一年我们提出过的ESG问题包括：第一，对企业具有重大意义的可持续性信息披露;第二，鼓励企业制定科学的气候目标;第三，多样性、公平和包容性，除了容易获得的那些数据，还包括会影响企业业务的数据;第四，人工智能伦理问题。
我们首先会尽快了解什么样的实践是最好的，这样就可以鼓励企业采用。我们与学者、人工智能专家、非营利组织、倡导组织和工人交谈，这些接触会改变很多事情，你不必带着一大堆问题去和企业交谈，可以专心关注自己的期望能够持续达成。
乔恩·黑尔：现在股东决议几乎从来不会在没有上述接触的情况下进行投票，这些接触已从一种对抗性的过程转变为一种旨在帮助企业改进、更具合作性的信息交换。最近，IBM管理层支持通过了一项多元化、股权和包容性的股东提案，这是前所未闻的。2020年，186项ESG相关股东决议获得了有史以来最高的平均支持率，其中20项获得了多数股东的支持，至少三分之一的决议获得了至少40%的投票。
《巴伦周刊》：我们来聊聊选股，请凯瑟琳先说。
凯瑟琳·柯林斯：Putnam Sustainable Future制定了一份投资主题地图，我们首先提出的问题是：个人、地球和系统需要什么才能繁荣发展？对于人类的发展而言，哪些解决方案或机会本质上是预防性的？
Cooper Cos.（COO）就是一家我们很看好的公司，你可能听说过Cooper隐形眼镜，该公司四分之三的业务是视力矫正，四分之一是女性健康。Cooper拥有200亿美元的市值，核心业务是矫正视力，拥有卓越的研发和制造能力。
真正引起我们注意的是一款名为MiSight的产品，该产品可以在儿童近视初期进行干预并改变近视的发展过程。虽然这是该公司一项小业务，但潜力非常大。随着时间的推移，美国可能有多达700万名儿童需要使用该产品，欧洲市场的这一数量大致相同，中国的这一数量则要大得多。以目前每疗程750美元的价格计算，这对Cooper和该领域其他公司来说可能是一个几十亿美元的机会。市场对Cooper截至10月的2022财年每股收益的预期为每股14美元至15美元，近期该股股价为385美元，按2022年预期每股收益计算的市盈率为28倍。如果MiSight能让Cooper的利润持续以两位数速度增长，该股就能保持目前的估值水平，同时带来两位数的回报。
《巴伦周刊》：在“促进地球繁荣”这一主题上，您有哪些选股？
凯瑟琳·柯林斯：人类的许多创造都是为了提取材料，生产产品，然后丢弃，这是一个线性模式，在自然系统中，废物成为下一个过程的输入。在消费领域，我有两个和此有关的选择。李维斯（LEVI）于2019年3月上市，市值120亿美元，该公司长期关注环境的可持续性。李维斯在减少牛仔布生产用水方面做了一些开创性的工作，还提高了切割和精加工的效率，减少制造过程中的浪费，整个库存链也有一些开创性的举措。让成本结构受益的一些举措对其消费者和品牌认知的重要性也越来越高。有迹象表明，该公司已经挺过了美国服装零售业重组的考验。李维斯还已经开始策划自己的复古夹克和牛仔，这是面向下一代消费者的一股正在加速的消费趋势。按2022年预期利润计算，李维斯目前的市盈率约为21倍。
另一家公司是2021年3月上市的二手服装寄售平台ThredUp（TDUP）。该公司目前尚未盈利，市值约为16亿美元。ThredUp从一开始就是为了帮助解决上述线性模式这个大问题而设计成立的。该公司在自动化和技术方面投入了大量资金，开发出了一个可以兼顾数量与品类的高效在线零售业务系统。转售这一大众时尚品类的市场规模是奢侈品品类的六到七倍，而整个转售市场目前只有25%是在线销售的。ThredUp的出现给卖家和买家都带来了巨大的好处，极大地推动了可持续发展的进程，因为二手服装不会再被扔进垃圾填埋场。
我的最后一个选择与效率和效力有关。为了让一个系统在扩大规模的同时持续健康发展，需要更快的创新步伐，而且必须是有效力的创新。因此我们要问这样一个很关键的问题：哪些因素能够促进有效的、加速的创新？我的答案是应用材料（AMAT）。所有能让我们的系统更高效可靠的东西都需要增加半导体的强度，应用材料已经从一个重要的大型行业中众多供应商之一发展成为技术路线图上的领跑者。该公司市值为1250亿美元，按2022年预期利润计算市盈率为20倍。许多人仍然认为半导体是一个周期性非常强、资本密集的行业，但考虑到长期增长趋势，这实际上是一個更稳定、质量更高的行业。
《巴伦周刊》：卡琳娜，请和我们分享一些您看好的公司。
卡琳娜·芬克：从可持续发展这个角度出发可以扩大我们的寻找范围，如今最引人注目的一些投资就是能够化解关键的可持续性挑战的公司，它们正在为可持续发展策略增加资本，这些资本可以通过更快的收入增长、成本提高或特许经营价值的形式在财务报表中流动。出于很多原因，长期投资需要ESG视角，但ESG投资不需要长期视野。我是一名成长型基金经理，我的投资对象是那些因为做正确的事而收获回报的好公司。
我们很看好市值130亿美元的在线教育服务公司Chegg（CHGG）。在可持续发展受到更多重视之际，当我们谈到有吸引力的客户价值主张时，不如看看教育民主化这一主题。高质量的教育是联合国17个可持续发展目标之一，是摆脱贫困和社会向上流动的关键。
美国传统的学院和大学已经过时，价格过高，而且在技术上的投资严重不足。在这样的环境中，Chegg帮助学生解决学习上的问题，提供在线辅导，学生还可以通过一个按需、全天式的在线平台租赁教科书。租教科书显然比买能减少一些经济负担。Chegg也适用于那些有工作、得照顾家庭、在凌晨2点准备考试、第二天肯定无法按时上班的人。该公司每月的订用费不高，而且提供在传统实体校园之外以技能为基础的学习机会这样一个有吸引力的新业务。疫情给Chegg的业务带来很大提振，过去四个季度每个季度的用户数量增幅都在64%以上，虽然2021年销售额会放缓，但我们仍预计增长幅度会超过20%。这家公司还有很大的增长空间。
《巴伦周刊》：您看好的另一家公司是Square（SQ），目前市盈率为300倍，这样的估值水平是不是太高了？
卡琳娜·芬克：Square是一家市值1000亿美元的公司，拥有两个生态系统：商户支付系统和Cash App生态系统，后者面向P2P小型金融交易。这两个生态系统的股本回报率都非常高。从商业和市场营销的角度来看，Square在卖家身上每投资1美元，几年内就能获得3美元到4美元的回报。
Square吸引我们注意的一点是，金融普惠受到的关注推动这家公司快速增长。2019年美联储发布报告称，6300万美国人没有银行账户或开不到足够多的账户，他们需要其他金融服务，如工资日贷款、汇票和典当行。Square达到了和其他P2P交易应用一样快的增长速度，其运作方式基本上和数字银行账户一样，但收入来自服务和交易的小额费用，而不是利用储户的钱发放贷款。
Square也是一家受益于疫情的公司。当人们把政府发放的救助资金放入Cash App时，如果他们等待一到两天，可以免费提款。鉴于Cash App的健康发展，我们认为增值服务（如申报和存货管理、税单等）会有很大的发展空间。使用Square为客户服务的商家有望很快就能通过Cash App向员工支付工资。目前Cash App业务的年增长率超过了100%，和同类公司相比，该业务的估值还不算高。
《巴伦周刊》：您投资Etsy（ETSY）的逻辑是什么？
卡琳娜·芬克：很多人在疫情暴发前就听说过Etsy，因为该公司的品牌存在感非常强。Etsy开发了一个巨大的双边市场，目前每个卖家面向20个买家。Etsy平臺上的卖家在疫情期间大力兜售口罩，很多第一次在上面购物的用户后来又回来了，推动用户基础大大增加。我们看好Etsy是因为该公司一直强调员工的重要性、如何吸引和留住人才以及多样性和包容性。女性在公司董事会中占50%，在管理团队中占66%，在技术部门中占近40%，是其他科技公司平均水平的两倍。
由于科技公司在吸引和留住人才方面的竞争日益激烈，Etsy必须能够很好地管理这种风险。我们认为，未来几年该公司Ebitda每年可以增长20%以上，很有可能成为少数几个体量极大的电商服务供应商之一。
如今最引人注目的一些投资就是能够化解关键的可持续性挑战的公司，它们正在为可持续发展策略增加资本。
《巴伦周刊》：乔恩，您看好哪些基金？
乔恩·黑尔：从业绩和可持续的角度来看有几只评级很高的基金。TIAA-CREF Core Impact Bond（TSBRX）把30%到40%的资产配置于影响力投资。Parnassus Core Equity（PRBLX）是一只主动型基金，重点关注拥有竞争性护城河和ESG优势的公司。
过去三年ESG指数基金增长巨大。我推荐Calvert推出的一系列指数基金，其中包括Calvert U.S. Large Cap Core Responsible Index（CSXAX），这只基金根据Calvert对ESG的专有评估进行投资，虽然2021年的表现略微落后于标普500指数，但3年、5年和10年期的表现都好于该指数。Calvert明确提出ESG的影响力和重要性，该公司围绕ESG问题积极与投资组合中的公司进行接触，还就对ESG投资者来说很重要的提案进行代理投票，并非所有ESG指数基金都会这样做。
在投资体量小一些的相关公司方面，Parnassus Mid Cap（PARMX）是一个很有吸引力的选择，这只基金持有的公司在可持续发展方面拥有竞争优势，但仍处于早期增长阶段。该基金投资组合经理都非常信奉ESG投资之道。Parnassus Mid Cap还能提供良好的下行保护。最后，对可持续发展感兴趣的投资者中有很多人希望直接投资那些在能源转型中发挥作用的公司，Pax Global Environmental Markets （PXEAX）是一个很有吸引力的选择，这只基金的投资对象是那些大部分收入来自清洁能源、水、废物及资源回收、可持续食品、农业和林业的成长型公司。
《巴伦周刊》：感谢各位。
（《巴伦周刊》英文版2021年5月20日）
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