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2021年的金属行情令人眼花缭乱，且两极分化——过去两年风光无限的黄金持续回调，铜、锂等新能源金属大放异彩，而铝这一常年乏人问津的基础金属2021年价格屡创新高，中国在碳中和下的能耗双控仍在持续提供动能。
究竟投资者要如何把握各类金属的机遇？美联储等全球央行的政策变化和“绿色革命”会如何影响金属价格？
黄金：美元因素仍占主导
影响金价的两大因素是美元和实际利率（名义债券收益率-通胀预期）。
回顾2019年后的那波黄金牛市（国际金价突破2000美元大关），其实就得益于实际利率的大跌，这让非生息资产黄金展现价值。
2018年11月，众多国际机构开始看好金价。那时黄金现货价格在1230美元/盎司附近，10年期美债实际收益率为1.07%。金价从那时候开始直至本轮牛市的峰值，上涨近50%，而美元在此期间并没贬值，因此黄金几乎完全由10年期美债的实际收益率下降而驱动的。10年期美债收益率到2020年8月金价触顶时相比2018年11月下降了200个基点，实际收益率仅约-0.9%。全球负收益债券规模不断创下纪录新高。
问题来了，为何2021年下半年以来，实际利率都维持在-1%左右的低位，但黄金却丧失了动能？答案是，美元因素取代了实际利率成了暂时主导金价的原因，缩表预期抑制了市场做多黄金的动能。
渣打银行的研究显示，尽管实际收益率仍为负值，但黄金与实际收益率的三个月滚动相关性已稳定在略低于50%的水平，与美元的三个月滚动相关性稳定在70%左右的高位，金价走势开始主要从货币走势中获取线索。
于是我们可以看到，黄金近一段时间都在被美元的涨跌牵着鼻子走。8月27日，美联储主席鲍威尔在全球央行年会期间表态“鸽派”，令美元多头大失所望，美元指数从接近93的位置大幅回撤至92以下，此前还陷于“闪崩”阴霾的金价瞬间起飞。
金价一度从1800美元以下不断反弹，9月3日发布的疲软的非农就业数据巩固了这一势头，反弹一直延续了近一周，并到达我们的目标1834美元。但是，随后几日，美元指数开始反攻，截至北京时间9月24日7时30分，再度站上了93.1，金价也应声回到了1745.5美元附近。
事实上，紧缩预期再度打击了黄金。对欧洲央行和美联储缩减购债规模的担忧拖累了贵金属。美联储内部的鹰派委员频频发声催促缩表，主席鲍威尔也在9月的FOMC会议上暗示11月将会宣布缩表时间表。
我们始终认为，即使8月非农爆冷或导致美联储无法在9月宣布缩表时间表，但11月的FOMC（联邦公开市场委员会）会议最有可能宣布缩表，并于2021年底或2022年1月正式实施，而9月的会议可能用于再次提醒市场——缩表的正式通告就要来了。美联储可能希望以此降低对市场的冲击。
其实美联储已经落后了，自然也有追赶的压力。纵观全球，挪威表示下一次会议会紧缩，新西兰也可能会收紧政策（本该宣布紧缩的8月会议却因出现了一例新冠确诊病例而使央行按兵不动），韩国刚刚收紧政策。
未来金价何去何从？空头仓位的建立暗示近期金价信心减弱，市场的焦点可能会转移到11月和12月的FOMC，届时市场将寻找更多有关缩减购债时间表的线索。
就中长期而言，真正的紧缩冲击或是黄金下一个买点。虽然紧缩动作会使前期被低估的利率快速抬升，但由于美联储动作过于滞后，将导致紧缩没有很好的匹配基本面，那么在紧缩冲击充分定价后，长端利率有望重回逐步下行通道。历史上，收益率曲线出现倒挂时，往往会出现黄金比较好的买点。
铝价：能耗双控下的反击
相比起高贵的黄金，铝被称为“贱金属”，但正是这个向来价格低位徘徊且从不稀缺的基础金属近期涨势如虹。
受需求复苏叠加供应链中断的双重影响，全球铝价持续大涨。年内迄今，伦交所LME铝价上涨已超过40%。
此外，铝是中国碳中和下受限产影响最大的基础金属，电解铝行业的生产是高耗能的，电力成本较高。
9月8日，期货市场上，沪铝主力合约突破2.2万元/吨，涨幅为1.24%，创15年新高。当日，二级市场上，铝概念股纷纷大涨，云铝股份（000807.SZ）、华峰铝业（601702.SH）、神火股份（000933.SZ）、宁波富邦（601600.SH）涨停，铝业龙头中国铝业（601600.SH）大涨8.32%，报每股8.98元。中短期来看，供给紧平衡格局仍为不断创新高的铝价提供支撑。截至北京时间9月23日收盘，沪铝收报22435元/吨，尽管近几周价格出现震荡，但涨势不减。
“双控”目标下，铝供给趋紧可能成为常态。根据安泰科的数据，截至2021年8月，已达233万吨的减产产能或进一步扩大，铝业企业盈利持续改善。
從上半年各地区能耗双控完成情况来看，青海、宁夏、广西、广东、福建、新疆、云南、陕西、江苏9个省（区）能耗强度不降反升，被列入一级预警，也预示着未来可能减产会进一步波及某些地区。
绘图/《巴伦周刊》
回顾今年，一季度，内蒙古为完成一季度的能耗双控目标，出台多项文件、采取了严格的措施调节高耗能企业排放量（截至2021年2月，全国200多万吨新增排放量，有四分之一在内蒙古）;二季度，云南对各地用电企业开始应急错峰限电，以应对电力供给限制;三季度，河南发大水，且广西、贵州实行能耗双控和电力供应限制，新疆严控铝产能。这一系列趋势都导致铝供给出现缺口。在这一背景下，新增产能远低于预期。2021年原定新增铝产能137万吨，但截至目前仅释放45万吨。
此外，地缘政治对基础金属的潜在影响近期也备受关注。
9月5日晚间，多家外媒报道称几内亚发生“未遂政变”。
根据统计数据显示，几内亚是联合国公布的最不发达国家之一，也是全球重要的资源型国家，铝资源储量居世界第一。近年来，许多中资企业赴几从事铝资源开发业务，中国铝业、国家电投、山东魏桥、河南国际等14家中资企业正积极推进几内亚铝资源开发以及相关基础设施建设。几内亚也是中国铝土矿第一大进口来源国。2020年中国从几内亚进口铝土矿5267万吨，占几内亚出口总量的72%。2021年1月-7月中国自几内亚进口铝土矿3539万吨，占进口总量的54.9%。
事实上，几内亚一直与澳大利亚竞争中国最大铝土矿供应商的地位，而铝土矿是铝在这个世界上最常见的来源。几内亚也是全球最大的高品位铁矿石矿床Simandou矿的所在地。Simandou矿预计将在2020年-2030年的后期投产，将极大地帮助中国增加铁矿石供应来源，摆脱仅有澳大利亚和巴西这两个铁矿石供应来源国家的现状。此次事件已致几内亚机场关闭，禁止境外人员出入，涉及铝土矿出口的几个港口装船目前暂未受到影响。铝土矿后市供应仍需关注事态的进一步发展。
铜价：一个“稀缺性”的故事
铜今年受到的关注度毫不逊色于铝。过去多年铜在熊市下面临投资不足的问题，且新能源车和智能电网的建设等将大幅拉动未来几年铜的需求，高盛多次唱多铜价，并认为铜并非只是用来对冲通胀的工具，而将是一个“稀缺性”的故事。
截至北京时间9月24日，LME伦铜报9279美元/吨，较5月峰值近10700美元/吨的水平回落超10%，但价格仍较2020年3月的最低点大涨超100%。
尽管短期价格波动，毕竟铜仍具有高度投机性，但中长期而言，铜仍具有结构性的上涨动能。
具体而言，社会经济发展原来主要是由化石能源驱动，如用煤炭、天然气发电，汽柴油给汽车提供动力，未来的社会将逐步演变到清洁电力驱动，进入电气化的社会，边际上对铜的需求将会出现跳升。例如，电力系统传递能量需要用铜导线;新能源车要使用大量的铜，大概是内燃机车的三倍;新能源车的充电装置也带来了新增的铜需求;光伏和风电等分布式电站，和原来大型的火电站相比，铜需求也将攀升，再加上电网升级、特高压建设等会用到更多铜;甚至家中的智能家电也越来越多。我们预计，未来全球的铜需求在3000万吨的基础上可能將再增长十几个百分点，这只是时间问题。
供给端的情况也需要重视。前几年矿山勘探的资本投入不足，叠加疫情的扰动，影响了如智利等矿山的开工，矿山投资周期又需要5年-8年，现在再想去投资其实有些捉襟见肘。
目前全球约有一半的铜矿山开采已超过50年，在全球最大的七个矿山中，更是有四个已经开采超过了70年。也正是由于开采时间太长，矿山品位正逐年下降，全球铜矿山露天矿平均品位已经由1993年的0.81%下滑至0.6%左右，地下矿平均品位已经由1993年的1.36%下滑至1.12%。
值得一提的是，最近几年新勘探出的矿山基本全部是地下矿山，而部分在产的全球主力矿山经历多年开采后或即将由露天开采转入地下开采阶段，这种开采的成本一般会更高，所以就需要更高的铜价来调动矿山投资。如果没有足够高的铜价和新的矿山，老矿山从地面转地下后的开采速度就会变慢，没有足够的动力，铜的供给将更加不足。
因此从供需两端来看，铜都可能会在中期维持紧平衡的状态。
锂：没有最高只有更高？
相比起铜，锂受益于新能源趋势的逻辑更为顺畅。
明后年锂是既有量又有价格的状态，如果相关公司计算出的利润足够支撑估值，或者利润增长很快，估值就能被消化。
随着各国政府推岀绿色刺激计划，2020年全球电动汽车的销量约300万辆，同比增长了41%。同时，锂也很难受到政策扰动，尤其是相对于铜、铝、动力煤等商品，锂的保供稳价更难操作，原因包括：战略储备尚处于空白;国内产能难以大规模提高;国内缺少相关衍生品。
7月提出“没有最高只有更高”的国泰君安有色团队日前开了一个主题为“锂价开始暴走”的电话会，认为锂价会延续向上态势。尤其是这段时间，可能是继续暴涨的状态。按一个礼拜5000元-10000元的涨价速度，可能9月、10月，锂价就会涨到17万-18万元/吨的历史前高。
就2021年三四季度来看，锂的供给没有增量，但需求环比增加50%以上。9月-10月可能就是下游产能投放后排产跳升的两个月。整个行业7月份进入紧平衡状态，能打满的锂盐厂都打满了。9月-10月可能是需求最好的时间，供需紧张程度可能会非常严重，一些下游企业买不到足够的货来供应生产。
近阶段以来，全球锂概念股狂飙。尽管盐湖提锂的可行性和效率值得商榷，但锂辉石的逻辑确立无疑，掌握了锂辉石这种资源的企业将从中受益。我们预计2022年-2023年锂是既有量又有价格的状态，如果相关公司计算出的利润足够支撑估值，或者利润增长很快，估值就能被消化。
不过，9月初，锂矿股一度出现高位跳水，主要是市场开始担心因芯片导致新能源车销量下滑，恐带来锂需求下降。但是随后的数据显示，8月新能源车销量强劲增长近200%，大超机构预期，进而诱发碳酸锂价格在9月3日夜间跳涨，每吨涨1万元，几乎触及15万元大关。
数据显示，9月20日开始的这一周，电池级碳酸锂、氢氧化锂分别上涨12.7%和7.2%至15.5万元/吨和14.9万元/吨。自8月开始，碳酸锂价格就持续加速上涨，其中电池级碳酸锂价格涨幅高达近60%。
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